投资建议：化妆品行业2020Q3呈现加速复苏的趋势，电商仍然是行业增长的主要驱动力。细分行业中，代运营板块业绩增速全行业领先，医美板块业绩增速次之，美妆品牌增长呈现分化趋势。随着双十一电商旺季来临，我们预计化妆品行业整体有望维持快速增长。
建议增持：珀莱雅、上海家化、青松股份、御家汇、丸美股份、若羽臣、拉芳家化，受益标的：华熙生物、爱美客、丽人丽妆、鲁商发展等。
化妆品零售额强势反弹，行业加速复苏。限额以上化妆品零售额从2020年4月开始转正，2020年5月-9月限额以上化妆品零售额持续双位数增长（除了2020年7月因为618大促影响同比增长9.2%）。天猫美容护肤品类GMV从2020年2月即实现正增长，2020Q3同比增长23%，考虑到Q3是化妆品行业消费淡季以及2020年天猫双十一大促规则变化，我们预计Q4天猫美容护肤GMV以及行业增速有望进一步提升。
代运营和医美板块业绩增速领先，化妆品品牌增长略有分化。从细分行业角度看，2020Q1-Q3代运营板块营收和净利润平均增长22%和240%，业绩增速领先，医美板块营收和净利润平均增长14%和53%，业绩增速次之，化妆品品牌营收和净利润平均增长8%和175%，但品牌增长呈现分化趋势。
原料及加工板块，青松股份、鲁商发展化妆品业务也实现较快增长。随着双十一大促来临，我们预计化妆品行业整体有望维持快速增长，部分企业业绩增速仍有进一步提升潜力。
Q3化妆品公司基金持仓比例有所下降，但龙头企业估值溢价明显。
2020Q3化妆品板块除新股外机构持股比例均有所下降，平均持股比例从13.3%下降至6.1%，截至2020Q3末，珀莱雅、青松股份、华熙生物等公司基金持仓比例相对较高，QFII持仓比例较高的公司为华熙生物、丸美股份、珀莱雅。
从PE估值角度看，医美板块估值水平最高，对应2021年平均PE 84倍，品牌和代运营板块PE估值次之，平均PE 44和43倍，原料及加工板块平均PE 22倍。板块内PEG估值分化较为明显，行业平均PEG 1.6倍，部分企业PEG高于2倍，显示龙头企业享有估值溢价，而部分拐点公司由于核心竞争力尚未得到市场充分挖掘和认可PEG处于0.3-0.5倍，有待逐步修复。
风险提示：经济增速下滑拖累可选消费，行业竞争加剧，产品创新速度或效果不及预期等。
01 化妆品零售额强势反弹，行业加速复
2020Q3板块收入、利润增速环比明显提升。2020Q1-3食品饮料板块收入、净利润分别为6182亿元、1093亿元，同比增7%、11%，增速同比降12pct、降8pct。2020Q3单季度食品饮料板块收入2112亿元，同比增10%，增速同比降5pct、环比降1.5pct，净利润349亿元，同比增18%，增速同比升3pct、环比降3pct，整体增长稳健，凸显确定性。细分来看，Q3一线白酒稳定，收入同比增11%，白酒整体同比增12%；调味品收入同比增9%，增速同比降7pct、环比降15pct；乳制品、啤酒收入增速环比放缓，Q2收入分别同比增10%、7%；肉制品、速冻食品收入增速分别为18%、28%，环比亦有所放缓。可见Q3白酒环比改善势头更为显著，大众品在经历Q2强劲复苏后增速环比有所回落。
化妆品上市公司业绩环比改善显著，线上驱动加速增长。2020Q3化妆品行业营收同比增长13.06%，增速环比提高5.7pct，归母净利同比增长35.69%，增速环比提高26.1pct，业绩加速增长。分渠道看，线上仍然是化妆品行业增长的主要驱动力，2020Q1-Q3珀莱雅、丸美股份、上海家化等企业线上营收同比增长介于20%-40%之间，Q3线下降幅呈现收窄趋势，但前三季度线下营收依然下滑20%-30%之间。
代运营和医美板块业绩增速领先，化妆品品牌增长略有分化。从细分行业看，2020Q1-Q3代运营板块营收和净利润平均增长22%和240%，业绩增速全行业领先。医美板块营收和净利润平均增长14%和53%，业绩增速次之。化妆品品牌增长呈现分化，御家汇、珀莱雅、拉芳家化业绩实现较快增长，上海家化主动调整电商策略使得短期增长放缓，丸美股份蓄力双十一以及线下去库存使得短期业绩增速略有放缓。原料及加工板块，青松股份、鲁商发展化妆品业务也实现较快增长。随着双十一大促来临，我们预计化妆品行业整体有望维持快速增长，部分企业业绩增速仍有进一步提升潜力。
02 化妆品基金持仓：持仓比例环比有所下降，新股受到市场关注
Q3化妆品公司基金持仓比例有所下降，新股爱美客受到市场追捧。2020Q3化妆品板块除新股外机构持股比例均有所下降，平均持股比例从13.3%下降至6.1%，截至2020Q3末，珀莱雅、青松股份、华熙生物等公司基金持仓比例相对较高，QFII持仓比例较高的公司为华熙生物、丸美股份、珀莱雅。
03 行业估值：估值分化加强，龙头溢价凸显
化妆品板块估值分化加强，龙头企业估值溢价明显。根据万得一致预测，从PE估值角度看，医美板块估值水平最高，爱美客、华熙生物对应2021年PE估值为95和72倍，品牌和代运营板块PE估值次之，平均估值44和43倍，原料及加工板块估值相对较低，平均PE为22倍。板块内PEG估值分化较为明显，行业平均PEG 1.6倍，部分企业PEG高于2倍，显示龙头企业享有估值溢价，而部分拐点公司由于核心竞争力尚未得到市场充分挖掘和认可PEG处于0.3-0.5倍，有待逐步修复。
04 投资建议
投资建议：化妆品行业2020Q3呈现加速复苏的趋势，电商仍然是行业增长的主要驱动力。细分行业中，代运营板块业绩增速全行业领先，医美板块业绩增速次之，美妆品牌增长呈现分化趋势。随着双十一电商旺季来临，我们预计化妆品行业整体有望维持快速增长，部分企业业绩增速仍有进一步提升潜力。建议增持：珀莱雅、上海家化、青松股份、御家汇、丸美股份、若羽臣、拉芳家化，受益标的：丽人丽妆、华熙生物、鲁商发展等。（壹网壹创为限制清单公司）
文章来源：国泰君安证券研究；
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